对于妈妈们来说，宝宝巴士这个名字可能并不陌生，在小宝宝牙牙学语的阶段，宝宝巴士的启蒙视频就开始伴其左右，其内容不仅包括儿歌、行为习惯等，同时也包括加减法、英语启蒙、汉字学习等针对3~6岁儿童的早教内容。

也正因为如此，在“双减”大幕下，宝宝巴士的IPO进程存在较大的不确定性。去年6月底，宝宝巴士在创业板的IPO申请获深交所受理，年底又更新了一版招股书后， 目前处于问询阶段。

招股书显示：宝宝巴士以内容“笼络”了一批小宝宝和宝妈宝爸，但真正给宝宝巴士带来营收的却不是这些内容，而是通过免费内容获取海量的互联网用户资源，再通过广告的形式流量变现，在该模式下，用户黏性成为宝宝巴士的营收关键。

如何持续地吸引小用户以及小用户背后的大用户们，关系到宝宝巴士的持续盈利能力。

“双减”影响几何？

号称服务全球5亿家庭用户的宝宝巴士，主要以0~8岁儿童及其家长为主要目标用户，并打造了“奇奇”、“妙妙”、“超级宝贝JoJo” 、“猴子警长” 等IP形象。

招股书显示：宝宝巴士本次拟公开发行股票不超过4100万股，预计融资金额18.4805亿元，用于动画产品研发项目、APP 产品研发升级项目、儿童故事研发与升级项目、幼师贝壳研发项目、衍生品产业化及其配套项目、运营系统升级项目、大数据分析系统升级项目、福州研发中心项目，保荐机构为中信建投证券。

目前，宝宝巴士APP在手机、PAD、智能汽车、智能音箱等智能终端实现了多场景覆盖，2021年1~6月全球平均MAU(月度活跃用户数)为9359.27万。

宝宝巴士成立于2009年6月5日，由唐光宇出资，法定代表人为唐光宇，不过，在最初设立时，考虑到一人有限公司继续对外设立子公司的限制，唐光宇曾委托卢学明代为持有5%的股权，2012年之后曾搭建红筹架构，并在境外发行优先股，在变更股份公司之前又拆除了红筹架构。

2020年12月，宝宝巴士变更为股份公司，值得注意的是，从2018年到变更股东之前，宝宝巴士的股权变动频繁，3年时间，发行人股本、股东变动了12次之多，其中主要为此前的境外股东所持权益要镜像反映至境内。

在宝宝巴士的IPO道路上，面临的最大不确定性就是“双减”的波及深度。

去年，宝宝巴士曾在福建省教育厅备案了6款教育类App，涉及到数学、英语等教育领域，随后又主动申请下架了相关产品。

根据相关政策规定：要统筹做好面向3至6岁学龄前儿童和普通高中学生的校外培训治理工作，不得开展面向学龄前儿童的线上培训，严禁以学前班、幼小衔接班、思维训练班等名义面向学龄前儿童开展线下学科类(含外语)培训。

2月16日，北京市教育委员会发布《关于进一步做好教育移动互联网应用程序备案及管理工作的通知》(征求意见稿)(下称《征求意见稿》)，《征求意见稿》提出，面向学龄前儿童培训的教育移动应用一律停止运行。

而为了避免“教育”嫌疑，宝宝巴士也在招股书中将其定位为儿童启蒙。

营收模式背后的流量焦虑

从营收模式来看，宝宝巴士主要以免费的方式向用户提供启蒙音视频、APP，并由此形成的互联网用户资源，再通过将APP接入广告联盟客户(百度、谷歌等)进行合作推广、将音视频授权给第三方网络音视频媒体获取授权分成等方式实现流量变现。

报告期内(2018年-2021年上半年，下同)，营业收入为2.54亿元、5.26亿元、6.49亿元、3.95亿元，净利润为1.11亿元、2.68亿元、2.61亿元、1.33亿元。

宝宝巴士的主营业务收入主要分为三类：APP合作推广收入、音视频授权分成收入、其他收入，其中，APP合作推广收入占比在6~7成左右。

报告期内，宝宝巴士来自前五大客户的营业收入占比均在90%左右，客户集中度较高，主要客户包括百度、Google等广告联盟，2019年、2020年，宝宝巴士自百度的营业收入占比分别为57.12%、50.74%，2018年接近50%。

报告期内，宝宝巴士的期间费用(销售费用、管理费用、 研发费用和财务费用)分别为1.22亿元、2.12亿元、3.50亿元、2.23亿元，占营业收入的比例分别为48.03%、40.28%、53.89%、56.57%，且各期费用金额逐年增加。

期间费用中，销售费用占“大头”，随着业务规模的扩张，销售费用的占比也越来越大，而销售费用中，主要是业务推广费，也就是在APP应用市场进行的广告投放支出。

对此，宝宝巴士表示，业务推广费快速增加，主要原因是随着业务规模的不断扩大、产品数量的不断增加，公司在APP 应用市场的广告投放增加；2019年加大了在今日头条、OPPO 等渠道的推广力度，2020年加大了在华为、vivo和OPPO等应用市场的推广力度。

另外，宝宝巴士的毛利率极高，比肩贵州茅台，招股书显示，报告期内，公司主营业务毛利率分别为94.76%、96.55%、95.24%、92.71%，该毛利率表现甚至可以在A股市场中挤进前十(扣除金融行业)。

宝宝巴士表示，由于公司存在持续研发制作新的产品并加以推广的需求，因此总体呈现低成本率、高期间费用率的特征，这与公司自身的业务特点和经营模式相吻合。

而持续推新的背后，是宝宝巴士的流量焦虑，流量是其生存之本，只有维持流量，始终保持客户黏性，才存在变现的基础。

所以，宝宝巴士一方面通过加大广告力度进行推广，另一方面加大新品研发力度，推出更多的内容。招股书显示：报告期内，其研发投入占营业收入的比例超过20%。

尚有海外诉讼缠身

另外，值得注意的是，2021年8月，宝宝巴士子公司宝宝巴士网络被 Moonbug Entertainment Limited和 Treasure Studio,Inc.在美国加利福尼亚北区联邦地区法院起诉，诉称“Super JoJo”形象及相关视频故意侵犯其知识产权。

宝宝巴士表示，“Super JoJo”形象及主要作品均系公司自主创作，于2019年上线，其形象可追溯至2016年公司创作完成并上线的2D 版人物卡通形象“豆豆”。公司“SuperJoJo”从骨骼、五官上都比较精致小巧，是东方小男孩形象，与原告“JJ”欧美风格存较大差异，且原告主张的形象特征是幼儿卡通形象的常用设定，在原告使用之前已大量出现。

目前，该诉讼案件尚在审理阶段，宝宝巴士已提交答辩状并提起反诉；但若败诉，宝宝巴士将可能无法再使用“Super JoJo”形象，且面临对原告的赔偿，从而可能会给发行人带来一定的不利影响。

宝宝巴士也在招股书中表示，研发过程中少部分环节存在需要使用他人版权的情况，公司已建立了一套版权管理流程，尽最大可能在使用前取得有权方许可。公司采取了一系列避免侵犯著作权人相关权益的措施，但不排除第三方指控公司侵犯其知识产权的可能，从而对公司产生不利影响。

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